Fundusze private equity mają zdecydowanie większe problemy z wyceną spółek portfelowych, niż te które inwestują na giełdzie, gdzie wyceny dokonuje codziennie rynek. W okresach silnej hossy lub bessy wyceny takie nie zawsze są pochodną sytuacji spółek.

Wycena spółki nie znajdującej się w obrocie giełdowym jest zadaniem niezwykle trudnym i opiera się na danych księgowych jak też wymaga przyjęcia wielu czynników, co czyni taką wycenę subiektywną. Wyceny spółki można dokonać przy pomocy różnych metod. Najważniejsze to: majątkowe, dochodowe, porównawcze i mieszane.

I. Metody majątkowe:

• Metoda księgowa. To najprostszy sposób wyceny - polega na odjęciu od sumy wartości aktywów firmy sumy jej zobowiązań bieżących i długoterminowych.
• Metoda księgowa skorygowanych aktywów netto. Jest to modyfikacja metody księgowej. Polega na tym, że wartość przedsiębiorstwa liczymy tak jak w przypadku wyceny metodą księgową lecz po dokonaniu odpowiednich przeszacowań i korekt poszczególnych składników bilansu o ich wartość rynkową.
• Metoda odtworzeniowa. Inaczej określana jako metoda kosztów zastąpienia, polega na określeniu i zsumowaniu wszystkich nakładów, jakie należałoby ponieść na stworzenie takiego samego przedsiębiorstwa.
• Metoda likwidacyjna. Polega na określeniu przychodów, jakie można by było uzyskać w przypadku sprzedaży aktywów po spłaceniu zadłużenia.

II. Metody dochodowe:

• Metoda zdyskontowanych zysków - wartość firmy określa się przez sumowanie strumienia zdyskontowanych zysków netto. Zakłada się przy tym stałą stopę wzrostu zysków oraz nieskończoną ilość lat funkcjonowania przedsiębiorstwa. Ta metoda jest jednak mało znana
• Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych DCF (Discounted Cash Flow). To najbardziej popularna spośród metod dochodowych. Zakłada się, że wartość przedsiębiorstwa równa się sumie zdyskontowanych odpowiednią stopą dyskontową generowanych przez przedsiębiorstwo przepływów pieniężnych, które po skumulowaniu i zsumowaniu, tworzą łączny strumień pieniężny pozostający do dyspozycji właścicieli. Istnieją dwa modele zdyskontowanych przepływów pieniężnych: FCFE (ang. free cashflow to equity), przepływy pieniężne należne właścicielom kapitału własnego .
• Metoda zdyskontowanych dywidend - wartość firmy określa się przez sumowanie strumienia zdyskontowanych dywidend. Zakłada się przy tym stopy wzrostu dywidendy w poszczególnych okresach. W najprostszym modelu przyjmuje się stałą stopę wzrostu dywidend w okresie w nieskończonej ilości lat.
• Metoda skorygowanej wartości bieżącej (APV). Jest to bieżąca wartość netto aktywów finansowanych kapitałem własnym powiększona o bieżącą wartość oszczędności podatkowych wynikających z finansowania przedsiębiorstwa długiem.

III. Metody porównawcze

• Metoda wskaźnikowa. Polega na określeniu wartości spółki przez porównanie jej z innymi, już wycenionymi przez rynek. Właśnie prostotę i szybkość wykonania można uznać za największą ich zaletę, co może wpłynąć na dalsze znaczne upowszechnianie się tych metod wśród wyceniających małe i średnie przedsiębiorstwa. Wykorzystuje się w tym celu wskaźniki dla spółek notowanych na giełdzie z tej samej branży o podobnej strukturze przychodów i kosztów oraz podobnej strukturze aktywów. Najczęściej wykorzystywanymi wskaźnikami są cena/zysk (C/Z, P/E), cena/wartość księgowa (C/WK, P/BV), wartość spółki/sprzedaż netto (P/S), wartość spółki/zysk operacyjny powiększony o amortyzację (EV/EBITDA).
• Transakcji porównywalnej. Do tej grupy wyceny należy porównywanie do transakcji porównywalnej, jeżeli taka miała miejsce.

IV. Metody mieszane

Najbardziej znane metody to: szwajcarska, berlińska, stuttgarcka, nadwyżki zysków.

Jan Mazurek, główny analityk, Dom Inwestycyjny Investors

www.investors.pl