Inwestowanie we wzrost wartości jest bardzo przystępną filozofią inwestowania, która opiera się na zdroworozsądkowych zasadach. Jej fundamentalną zasadą jest skupienie uwagi na firmie, której akcje poddajemy analizie. Inwestor wycenia akcje w drodze analizy potencjału firmy do generowania tzw. zysku właścicielskiego. Pod tym pojęciem należy rozumieć bieżącą wartość zysku właścicielskiego, która nadaje akcjom ich wartość wewnętrzną. Najważniejszymi czynnikami decydującymi o wartości wewnętrznej firmy są: siła i trwałość ekonomicznych aspektów działalności firmy, jakość (czyli uczciwość i kompetencja) menedżerów oraz jej kondycja finansowa.

Inwestowanie we wzrost wartości (w wartość)

Wyróżniający się inwestorzy ubiegłego stulecia bardzo chętnie omawiają filozofie oraz zasady, którymi się kierują. Dalecy są od jakichkolwiek obaw, że inni inwestorzy zaczną kopiować ich strategie i tym samym odbiorą im ich „przewagę konkurencyjną”. Przede wszystkim zadziwia ich to, że tak wiele osób gotowych jest poświęcić swój czas na zapoznanie się i zrozumienie prawd, które im wydają się oczywiste. Mistrzowie, o których tu mowa, czyli Warren Buffett, Philip Fisher, Benjamin Graham, John Neff, Charles Munger i Peter Lynch, dokładali i dokładają wszelkich starań, by w niezliczonych esejach, książkach i wystąpieniach precyzyjnie wyjaśnić podstawowe założenia swoich strategii inwestycyjnych. Z równym zaangażowaniem demaskują różne koncepcje i podejścia, które nie sprzyjają budowaniu wartości dla inwestora, a w każdym razie odwracają jego uwagę i energię od kwestii najważniejszych.

Pokonać rynek

W okresie studiów nad różnymi filozofiami inwestowania pracowałem jako profesor i wykładowca akademicki, nauczyciel finansów i strategii. Muszę stwierdzić, że w pewnym stopniu utrudniało mi to zadanie. Wystarczy wspomnieć, że większość akademickiej literatury przedmiotu koncentruje się na teorii rynku efektywnego (EMH, od ang. efficient market hypothesis), zgodnie z którą zwykły inwestor korzystający z publicznie dostępnych informacji (a zatem niemający dostępu do poufnych danych spółek) może osiągnąć wyniki lepsze niż indeksy giełdowe tylko przez przypadek. Gdyby chcieć to ująć bardziej obrazowo: nie sposób osiągnąć lepszych wyników niż szympans, który dobiera skład portfela w sposób losowy (dowiedziono tego w drodze eksperymentu).
Wielu teoretyków finansów niezachwianie wierzy w słuszność tej teorii. Przeprowadzono analizy statystyczne i przedstawiono „dowody”, z których rzekomo wynika, że współczesne zaawansowane rynki finansowe krajów rozwiniętych dobrze radzą sobie z wyceną akcji. W środowisku akademickim krąży bardzo stary dowcip o profesorze finansów, który całym sercem wierzył w słuszność teorii rynku efektywnego. Pewnego dnia tenże profesor zmierzał w towarzystwie kilku studentów w kierunku sali wykładowej. Nagle jeden ze studentów gwałtownie przerwał prowadzoną rozmowę i oznajmił, że na podłodze leży dwudziestodolarowy banknot. Profesor powiedział studentowi, by nie trudził się schylaniem, ponieważ gdyby banknot ten rzeczywiście tam leżał, już dawno ktoś by go podniósł.
Nawet jednak w akademickiej literaturze przedmiotu zetknąć się można z wątpliwościami co do słuszności EMH. Okazuje się bowiem, że akcje kupowane zgodnie z zasadami inwestowania w wartość bardzo często osiągają wyniki lepsze od średniej rynkowej. Akcje małych spółek przynoszą nadzwyczajnie wysoki zwrot z inwestycji (przynajmniej w pewnych okresach). Nie można też zapominać o bańkach spekulacyjnych, które stanowią poważne wyzwanie dla orędowników teorii rynku efektywnego.
Gdyby zapytać o zdanie praktyków, usłyszymy oczywiście całkowitą krytykę tej teorii.
Warren Buffett wypowiedział się w tej kwestii następująco:

Jestem przekonany, że giełda jest pod wieloma względami i w wielu przypadkach nieefektywna […]. Kiedy na cenę akcji może mieć wpływ „stado” z Wall Street, a skrajne ich wartości wyznaczają osoby najbardziej skłonne do emocji, najchciwsze lub pogrążone w najgłębszej depresji, trudno twierdzić, że rynek zawsze ustala ceny w sposób racjonalny. Przeciwnie, ceny giełdowe są często nonsensowne […]. Wydaje się, że chodzi tu o jakąś perwersyjną cechę ludzkiej natury, która lubi utrudniać rzeczy proste. W minionych trzydziestu latach świat akademicki, jeśli w ogóle dostrzegał inwestowanie w wartość, dystansował się od jego nauczania. Zapewne będzie tak nadal. Statki będą okrążały ziemię, jednak Towarzystwo Płaskiej Ziemi wciąż będzie prosperowało1.

Benjamin Graham, prawdopodobnie najbardziej opiniotwórczy inwestor XX wieku, na temat EMH wypowiada się w równie krytycznym tonie:

Nie mam wątpliwości co do tego, że proces wyceny papierów wartościowych jest bardzo często nielogiczny i błędny. Procesy te […] nie są ani automatyczne, ani mechaniczne, mają natomiast wymiar psychologiczny, ponieważ zachodzą w głowach ludzi podejmujących decyzje o kupnie bądź sprzedaży akcji. Błędy rynkowe są zatem błędami pokaźnych grup pojedynczych inwestorów. Większość tych błędów przypisać można jednej z trzech podstawowych przyczyn: wyolbrzymianiu, upraszczaniu lub zaniedbaniu2.



1  W.E. Buffett, Superinwestorzy z Graham-and-Doddsville, opracowana transkrypcja przemówienia wygłoszonego na Uniwersytecie Columbia w roku 1984. Materiał chroniony prawem autorskim, przedrukowany za zgodą autora. Przedruk w: Benjamin Graham, Mądry inwestor. Praktyczny poradnik, tłum. G. Łuczkiewicz, Wydawnictwo Profesjonalnej Szkoły Biznesu, Kraków 1999, s. 328–329.
2 B. Graham, D. Dodd, Security Analysis, McGraw-Hill, New York 1934, s. 585.



Copyright © by Pearson Education Limited 2002, 2009
All rights reserved

Copyright © for the Polish edition by Wydawnictwo Naukowe PWN SA 
Warszawa 2010
All rights reserved